Ключевая ставка в России ниже инфляции вряд ли может быть — Сергей Романчук
МОСКВА, 30 июн — ПРАЙМ, Елена Лыкова. Банк России имеет запас для дальнейшего снижения ключевой ставки и до конца года может понизить до 3,5-4%, однако увидеть ставку ниже инфляции вряд ли удастся. О том, как россияне и финансовые организации в кризис пандемии помогли проявить рублю признаки резервной валюты, какой курс можно ожидать до конца года и почему не стоит ожидать краха доллара на мировом рынке, рассказал в интервью агентству «Прайм» президент российского подразделения международной ассоциации профессионалов валютного и денежного рынков ACI Russia Сергей Романчук.
— Банк России снизил 19 июня ключевую ставку сразу на 1 процентный пункт впервые с 2015 года — до 4,5%, обновив ее исторический минимум. Как это снижение ставки отразится в ближайшее время на курсе рубля и может сказаться на интересе инвесторов к ОФЗ?
— Центральный банк в этот раз выстроил достаточно грамотную коммуникационную политику и сориентировал рынок в том, что от него ожидать. Это решение было правильным, ЦБ его четко обосновал и не сделал сюрприза с точки зрения выбранного шага. С одной стороны, снижение сразу на 1% для нашего финансового регулятора является нетипичным. С другой стороны, пауза между заседаниями была достаточно большая, и за это время случилось много всего, что заставило ЦБ принять именно такое решение и сделать более решительный шаг.
Влияние на курс рубля, думаю, нейтральное. После того как было принято решение, по сути никакого движения в рубле значимого не было.
Это решение не должно как-то сбить интерес к ОФЗ, потому что оно оставляет пространство для дальнейшего понижения ставки. По крайней мере, Эльвира Набиуллина об этом сказала, что ЦБ РФ видит пространство для дальнейшего снижения процентной ставки, если позволит ситуация. Это означает для ОФЗ, что они могут еще расти в коротком промежутке времени – во время понижения текущего уровня ставки.
Параметры в России с точки зрения возможности обслуживать долг по сравнению с остальными развивающимися рынками уникальны: у нас государственный долг маленький, нет сомнения в платежеспособности государства, даже несмотря на то, что шок в экономике России был больше, чем на Западе.
— Можно ли ждать в этом году продолжения снижения ключевой ставки Банком России? На сколько, в целом, целесообразно снижать ставку дальше?
— Если мы смотрим, как проводится денежно-кредитная политика во всем мире и каковы перспективы восстановления экономики, то возможно, что низкие процентные ставки будут и в России.
Что касается дальнейшего снижения ставки, есть еще пространство, хотя и не очень большое с учетом таргета по инфляции в районе 4%. Сейчас мы наблюдаем инфляцию около 3%, и ставка в России ниже инфляции вряд ли может быть, только если мы не увидим дефляцию. Хотя теоретически может и такой феномен случиться, но пока в России в это никто не верит.
Если весь мир не будет шокирован второй волной пандемии, прежде всего, с вовлечением США, Китая, нефтяные цены опять не упадут к нулю и инвесторы не будут уходить со всех рынков, то есть, если ситуация стабилизируется и появится вакцина — вполне возможно увидеть ставку ЦБ РФ на уровне 3,5-4% в конце года. Этот уровень выглядит вероятным при благоприятном сценарии с точки зрения финансовой стабильности.
С точки зрения быстрого восстановления российской экономики – спроса и развития предложения, ситуация, скорее, будет оставаться сложной. Так что я думаю, что еще на 1% до конца года ЦБ может снизить ставку. Большее снижение пока выглядит не очень реально.
— Как вы оцениваете изменение динамики курса рубля к доллару во время шока пандемии?
— Что мы видели в течение этого кризиса: выход быстрого капитала иностранных инвесторов, который получился синхронно со всеми другими развивающимися рынками.
Наша валюта не является резервной. Но в то же время рубль в пандемию показал признаки резервности с точки зрения поведения российских граждан и участников финрынка, потому что в этот кризис не было бегства из рубля в отличие от того, что мы наблюдали в кризисы 2014-2015 годов и тем более в 2008-2009 годов.
Население, держащее сбережения в рублях, не стало массово переводить их в доллары, изъятия долларов из банков было небольшим, а в целом получилась контрцикличность, так как когда вырос доллар, население скорее продало валюту. В этом смысле курс рубля показал большую устойчивость с точки зрения поведения экономических агентов.
Основа для долгосрочной курсовой стабильности – это низкая инфляция, которая во время самоизоляции испытала небольшое повышательное воздействие со стороны валютного курса – краткосрочно доллар сходил выше 80 рублей. Сейчас со стороны курса давления нет, а со стороны доходов населения, скорее, факторы дезинфляционные из-за самоизоляции и охлаждения экономики.
Это означает, что с курсом у нас все будет более-менее нормально даже в условиях не очень радужных перспектив и значительного снижения мирового ВВП по итогам года, потому что валюту среди населения РФ покупать некому и не на что.
Валютный баланс у нас во многом определяется торговым балансом: экспорт сейчас более-менее восстанавливается на нефти около 40 долларов за баррель Brent, что возвращает нас в ситуацию ближе к нейтральной. А вот импорт сильно упал и вряд ли быстро восстановится.
Благодаря бюджетному правилу и продажам валюты от сделки по Сбербанку Центральный банк удовлетворил краткосрочный спрос на валюту со стороны рынков капитала. Это был такой креативный ход. Можно было бы просто сделать дополнительные интервенции в дополнение к бюджетному правилу, но ЦБ нашел такое изящное решение, чтобы полностью скомпенсировать на рынке тот объем валюты, который не поступил бы на продажу из-за экстремально низких цен на нефть – ниже 25 долларов за баррель марки Urals, что мы видели.
— Вы сказали, что нерезиденты сохранят интерес к ОФЗ. А будут ли эти долговые бумаги интересны иностранцам, если, как вы ожидаете, ЦБ еще понизит ставку?
— Для развивающихся рынков и рубля дифференциал ставок в национальной валюте и в долларе имеет значение с точки зрения прибыльности операций carry trade. Наличие этого дифференциала между ставками, безусловно, подогревает иностранных инвесторов к вхождению в самые надежные рублевые активы – ОФЗ.
Снижение этого дифференциала уменьшит склонность заходить на наш рынок. Но здесь вопрос в том, какие есть альтернативы. Альтернативы на других развивающихся рынках похуже, Россия здесь один из лидеров по привлекательности. К тому же, когда мы говорим об операциях carry trade, важен не только дифференциал ставок, но и волатильность курса, насколько был и будет изменчив в будущем валютный курс.
То, что мы прошли достаточно спокойно кризис на финансовых рынках в марте-апреле, показывает, что этой премии может оказаться достаточно и в меньшем количестве. То есть снижение ставки до 3,5% все равно будет давать дополнительный carry, который значим на фоне уменьшения волатильности курса, который демонстрирует рубль.
Если мы продолжим эту линию рассуждения и предположим, что рублевые ставки упадут до нуля, убрав этот фактор риск-премии для операций carry trade, то мы будем в другой реальности, когда потоки капитала будут более волатильны, и более высокие процентные ставки в России уже не будут стимулом для захода иностранных инвесторов.
Пока, если мы говорим про ближайший год, все-таки премия выглядит достаточно существенной на фоне снижения волатильности курса, его большей устойчивости по сравнению с предыдущими кризисами и альтернативами, возможными на других рынках.
— Может ли рубль вернуться на уровни до развала ОПЕК+ в марте или даже на двух-трехлетние уровни, когда он стоил дешевле 60 рублей к доллару?
— Я этого не исключаю. Текущий курс в районе 69 рублей к доллару по сравнению с началом года, когда он был в районе 62-63 рублей – это не такое большое ослабление — 10% практически, по сравнению с тем, что на максимуме в марте доллар стоил почти 82 рубля, а в двух-трехлетнем периоде он уходил в район 56 рублей. Колебания на 10% конъюнктурно могут случаться в ту или иную сторону, и они не представляют какой-то особенной проблемы и какого-то фундаментального изменения условий.
Здесь важно именно то, как ведет себя валюта по отношению к большому внешнему шоку. Реакция на шоки важна с точки зрения устойчивости валютного курса.
Шок был большой амплитуды, такого снижения цен на нефть мы давно не видели, когда Urals краткосрочно падала до 15 долларов и ниже, а стоимость американской нефти WTI была около нуля и даже отрицательной. Если бы экономические агенты пересмотрели свое поведение, было бы то, что обуславливало девальвационные процессы предыдущего кризиса, когда наблюдался массированный выход из рубля в доллар. Например, в 2008-2009 годах около 200 миллиардов долларов пришлось продать Центральному банку из резервов, чтобы успокоить население.
Сейчас мы видим незначимые колебания с точки зрения золотовалютных резервов для Банка России, если с ними сравнивать. И при этом курс спокойно удержался, не было систематического избавления от рубля. Я думаю, что это действительно может быть фундаментом для укрепления отечественной валюты. В течение года мы можем увидеть курс 60-63 рубля за доллар – такой вариант возможен, хотя я не могу сказать, что он самый вероятный. Более вероятный диапазон до конца года это 65-75 рублей за доллар, на который мы вышли, но принципиального значения для устойчивости рубля это не имеет. Важно, чтобы курс оставался плавающим, и не было тренда на устойчивое ослабление рубля.
Раньше у нас был такой патерн, что каждый кризис выводит на новую ступень и оттуда курс не возвращается. Сейчас доллар вполне может вернуться на 60 рублей, я этого совершенно не исключаю именно потому, что не накоплен значительный именно инфляционный дифференциал с долларом. Накопленная инфляция за период кризиса не показывает ничего выдающегося – те 4%, которые установлены таргетом, и 2%, которые наблюдаются в США – не такие вещи, которые должны фундаментально ослаблять курс, и в такой ситуации курс определяется конъюнктурой.
При этом самая главная нестабильная компонента, которая влияла на курс раньше 2016 года – колебания нефти – убрана благодаря бюджетному правилу. Раньше было принято смотреть на стоимость нефти в рублях и это считалось объективным ориентиром, этот показатель перестал быть объективным, потому что рубль перестал быть чисто нефтяной валютой. Опосредованно он является нефтяной валютой в том смысле, что он определяет торговый баланс, но за счет того, что у нас накоплены резервы и есть контрциклическое бюджетное правило, эта волатильность существенно снижается и на первый план выходит волатильность фундаментальных потоков.
— Периодически в информационном пространстве проявляются «пророки», которые предрекают крах доллара на мировом валютном рынке. С вашей точки зрения, каковы шансы, что валюта Соединенных Штатов перестанет быть основной резервной валютой в мире?
— Достаточно быстрое наращивание баланса ФРС тревожит многих и вызывает опасение инфляционного взрыва. Но мне кажется, страхи преувеличены, потому что эта накачка идет не просто так, она обусловлена масштабом шока, который мы испытали из-за пандемии. Такие же страхи были в 2008-2009 годах, когда пришлось спасать финансовую систему. Тогда ФРС тоже существенно нарастила свой баланс, и были оценки, что это неминуемо должно привести к инфляции. Но, как показал опыт, к какой-то ненормальной инфляции это не привело.
Зачастую политические действия Соединенных Штатов подрывают доверие к доллару как резервной валюте: достаточно посмотреть на развитие конфликта с Китаем, что было основной темой прошлого года и сейчас выходит на арену. Например, когда появляются риски ареста части китайских золотовалютных активов, которые содержатся в долларах. Это, больше подрывает статус доллара как резервной валюты, чем гипотетическая гиперинфляция.
Однако, альтернативы доллару как основной резервной валюте в мире, по сути, нет. Если мы вернемся лет на 10-20 назад, то были надежды, что такой альтернативой мог бы стать евро как валютная единица экономической зоны, большей чем США, с достаточно развитыми рынками. Но мы видим, что евро не смог конкурировать с долларом. Единая валюта иногда встречает оппонирование даже внутри Евросоюза, периодически звучат идеи выхода из него отдельных стран.
Потенциально кандидатом мог бы быть китайский юань, но здесь несопоставимые возможности с точки зрения текущего развития финансовых рынков, потому что резервная валюта должна сохранять свою стоимость, то есть должна быть возможность покупать товары и услуги в том же объеме без сильной инфляции, через нее должно быть возможно проводить финансовые транзакции, привлекать капитал и т.д. И здесь доллару нет равных.
Транснациональные компании считают свои финансовые операции в долларах, и представить, что это будут делать в евро, по крайней мере, странно, а в юанях пока вообще не реально. Это может быть только в перспективе не менее десятилетия, когда Китай потеснит США не только с точки зрения размера экономики, но и с точки зрения использования валюты как мирового средства платежа, расчетов и сохранения стоимости. На ближайшую десятилетку этот вопрос точно никто не рассматривает, это может быть только перспектива отдаленного будущего.
Какую бы странную и рискованную политику ни проводила бы администрация США, как бы ФРС ни увеличивала бы свой баланс, мы просто утыкаемся в отсутствие альтернативы, и я не верю, что на глобальном уровне произойдет дедолларизация.
— Как ограничения, связанные с COVID-19, повлияли на работу международной валютной ассоциации ACI и, в частности, российского подразделения? Какие задачи перед ACI и ACI Russia стоят сейчас?
— Деятельность рабочих групп в международном масштабе по уточнению разных разделов «Глобального валютного кодекса» была приостановлена на все время кризиса. Как только рынки стало трясти в конце февраля – начале марта эта ситуация была поставлена на ожидание в силу того, что у всех людей, которые вовлечены в эту активность, очень сильно выросла загрузка по работе, на реагирование на этот шок. Это было отложено в сторону, чтобы обеспечить бесперебойную работу рынков и реагировать на текущие вызовы.
Была большая волатильность: в марте объем торгов валютного рынка мирового вырос примерно в два раза относительно обычного состояния. При этом сильно расширились спреды, по некоторым парам даже от трех до десяти раз. Это потребовало быстрой перенастройки всех торговых систем, риск-менеджмента.
Второй момент: из-за ковидных ограничений вся работа была перестроена из режима, когда люди летают в командировки и ходят в офис, в другие форматы. Мы в ACI Russia провели уже один совет онлайн. Это такая «новая реальность». На прошлой неделе прошло глобальное заседание ACI Сouncil Meeting, которое должно было пройти в конце мая в Москве, пришлось переносить это мероприятие. И скорее всего, мы встретимся в Москве в мае 2021 года. Надеюсь, что ситуация нам позволит это сделать. В общем, оффлайновые мероприятия пришлось отменить и перенести в виртуальную среду.
С одной стороны, увеличилась посещаемость мероприятий, с другой, нет контакта, и совещание становится более формальным. Тем не менее, на заседании ACI Russia мы договорились, что наше следующее мероприятие мы постараемся провести оффлайн. У нас будет eFX-саммит в октябре, на который ми приглашаем иностранных гостей и надеемся, что авиаперелеты будут восстановлены к тому времени, а если нет, то придется также переносить на 2021 год. Ежегодный Съезд ACI Russia мы решили приурочить в этом году ко Дню дилера 17 августа и провести в виртуальном формате, надеемся, что будет большая аудитория. И если позволит снятие карантинных ограничений, то проведем в этот день и оффлайн-вечеринку на то количество людей и в таком формате, чтобы обойтись без нарушения санитарных норм.
В западной научной и учебной литературе общих определений финансов обычно не дают, финансы трактуются довольно широко. Обычно конкретизируется, о каких финансах идёт речь: публичных, корпоративных или личных финансах. Под публичными финансами понимают процесс и механизм формирования и использования государственных ресурсов, баланса доходов и расходов, а также соответствующие методы контроля
